IPL-Magazin 14 Sonderausgabe | Februar 2011 | IPL Gastautor: Dr. Konrad Bösl, Vorstand BLÄTTCHEN & PARTNER AG


Mehr Unabhängigkeit von Bankkrediten durch die Begebung einer Mittelstandsanleihe oder Flexible Unternehmensfinanzierung durch die Begebung einer Mittelstandsanleihe.

 


Dr. Konrad BöslTraditionell hängt die wirtschaftliche Entwicklung mittelständischer Unternehmen in Deutschland von der Verfügbarkeit einer Kreditfinanzierung durch die Banken ab. Das jahrelang vorherrschende "Hausbankenprinzip", das den Mittelstand auf einer vertrauensvollen Basis eine kalkulierbare Kreditversorgung sicherstellte, hat in den letzten Jahren weitgehend an Bedeutung verloren. Mittelständische Unternehmen sind daher gezwungen, ihre Fremdfinanzierung neu zu gestalten und ein deutliches Mehr an Unabhängigkeit von ihrer Bank zu erlangen. Hierfür hat sich seit Mitte 2010 die "Mittelstandsanleihe" als neues, innovatives Instrument herausgebildet.

Mehr als in anderen Ländern hat in Deutschland die Kreditvergabepolitik der Banken erheblichen Einfluss auf die Leistungs- und Wettbewerbsfähigkeit der Wirtschaft insgesamt, denn die Kreditfinanzierung gehört traditionell zu den wichtigsten Finanzierungsquellen mittelständischer Unternehmen. Deshalb sind Änderungen in der Kreditvergabepolitik der Banken für mittelständische Unternehmen von besonderer Bedeutung. Die Finanzkrise und die damit einhergehende Wirtschaftskrise in den Jahren 2008 und 2009 hat dies sehr deutlich gemacht.

Obgleich eine sog. "Kreditklemme" in ihrer Breite empirisch nicht nachgewiesen werden konnte , so hat die mit der Finanz- und Wirtschaftskrise einhergehende restriktive Kreditvergabepolitik der Banken den mittelständischen Unternehmen nachdrücklich vor Augen geführt, dass die Abhängigkeit der Unternehmensfinanzierung von Bankkrediten deutlich zu hoch ist. Eine Entspannung der Kreditvergabepolitik der Banken scheint für den Mittelstand derzeit nicht in Sicht. So erwarten zum Beispiel knapp 70 Prozent der befragten mittelständischen Unternehmen, dass die Vergabe neuer Bankkredite bzw. die Verlängerung bestehender Bankkredite nur gegen höhere Sicherheiten möglich ist. Knapp 50 Prozent der mittelständischen Unternehmen erwarten, dass hierfür höhere Kreditzinsen von den Banken verlangt werden.
 

Charakteristika der Mittelstandsanleihe

Die jüngeren Erfahrungen des Mittelstands mit der Kreditvergabepolitik der Banken verbunden mit dem aktuell niedrigen Zinsniveau haben dazu geführt, dass immer mehr mittelständische Unternehmen in der Emission einer Anleihe eine neue, interessante Alternative zum klassischen Bankkredit sehen. Wesentliches Merkmal einer Mittelstandsanleihe ist, dass es sich um eine kleinvolumige Anleihe zwischen 25 Mio. Euro und maximal 150 Mio. Euro handelt, die über den organisierten Kapitalmarkt emittiert wird. Weiterhin hat sich am Kapitalmarkt durchgesetzt, dass Mittelstandsanleihen kein Rating einer großen Ratingagentur (z.B. Standard & Poor´s oder Moody´s) benötigen. Das Rating einer von der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) zugelassenen, deutlich preisgünstigeren Ratingagentur (z.B. Creditreform oder Euler Hermes) genügt und selbst nicht geratete Anleihen werden am Kapitalmarkt aufgenommen. Die Bereitschaft der Investoren auf das Rating einer großen Ratingagentur zu verzichten, senkt den Einsatz an personellen Ressourcen und insbesondere die mit dem Rating verbundenen Kosten für den Mittelstand erheblich.

Die Begebung von Mittelstandsanleihen über den organisierten Kapitalmarkt ist eine im Kern junge und neuartige Finanzierungsalternative für den Mittelstand. Dem war nicht immer so. Bis 2009 wurden in Deutschland Unternehmensanleihen nahezu ausschließlich von Großunternehmen begeben. Das Emissionsvolumen lag in der Regel deutlich über 200 Mio. Euro. Hinzu kam, dass seitens der platzierenden Banken kein Interesse bestand, kleinvolumige Mittelstandsanleihen zu platzieren. Dies führte letztendlich dazu, dass mittelständische Unternehmen bei der Begebung einer Anleihe in den nicht organisierten und unregulierten Graumarkt gedrängt wurden. Letzteres bedeutete ein hohes Platzierungsrisiko bei gleichzeitig überdurchschnittlich hohen Emissionskosten.

Während in der ersten Jahreshälfte 2010 Mittelstandsanleihen vornehmlich von größeren mittelständischen Unternehmen mit höheren Emissionsvolumina begeben wurden, hat sich dies in der zweiten Jahreshälfte deutlich geändert. Nicht nur die Emissionsvolumina sind in der Untergrenze auf 25 Mio. Euro bis 35 Mio. Euro gefallen, sondern es sind vornehmlich nicht börsennotierte Unternehmen, die Mittelstandsanleihen begeben.

Vorteile einer Mittelstandsanleihe und Anleihefähigkeit des Unternehmens

Nicht börsennotierte mittelständische Unternehmen nutzen mit der Begebung einer Anleihe erstmals den Kapitalmarkt als Finanzierungsquelle. Sie eröffnen sich damit eine weitere Kreditfinanzierungsmöglichkeit unabhängig von den Banken. Üblicherweise können wesentlich höhere Kapitalvolumina aufgenommen werden als dies bei Bankkrediten der Fall ist. Die Finanzierungsflexibilität der mittelständischen Unternehmen erhöht sich deutlich, da die Anleiheemission ohne Bestellung von Kreditsicherheiten, die Verpflichtung zur Einhaltung von Covenants und eine Zweckbindung erfolgt. Hinzu kommt, dass durch ein Börsenlisting jederzeit ein (Teil-)Rückkauf der Anleihe ohne Vorfälligkeitsentschädigung möglich ist. Die nachfolgende Abbildung fasst die Vorteile der Finanzierung über eine Mittelstandsanleihe zusammen.

Die Platzierung einer Anleihe und damit die Inanspruchnahme des Kapitalmarkts zur Unternehmensfinanzierung stehen allerdings nicht jedem mittelständischen Unternehmen offen. Grundsätzlich kommen nur größere mittelständische Unternehmen für eine Mittelstandsanleihe in Betracht, die einen Kapitalbedarf von in der Regel mindestens 25 Mio. Euro oder mehr haben. Zwar finden sich am Kapitalmarkt vereinzelt auch kleinere Emissionsvolumina, allerdings ist die Platzierung kleinerer Anleihen in der Praxis deutlich schwieriger und die mit der Anleiheplatzierung verbundenen fixen Kosten schlagen deutlich stärker auf die Emissionskosten durch. Entscheidend für die erfolgreiche Platzierung einer Anleihe am Kapitalmarkt ist jedoch, dass das mittelständische Unternehmen in der Lage ist, die Zinsen pünktlich und vollständig zu zahlen. In der Praxis hat sich herausgebildet, dass bei mittelständischen Unternehmen die Anleihezinsen halbjährlich zu zahlen sind. Die Zinszahlungsfähigkeit muss vom Unternehmen glaubwürdig signalisiert werden.

Dies setzt voraus, dass das Unternehmen über eine starke Markt- und Wettbewerbsposition verfügt, ein nachhaltiges Geschäftsmodell hat und daraus stabile Cashflows erzielt werden. Der Signalisierung der Zinszahlungsfähigkeit und der Fähigkeit die Anleihe am Laufzeitende zurückzuzahlen sind in der Praxis enge Grenzen gesetzt, da die öffentliche Platzierung einer Anleihe einen Wertpapierprospekt voraussetzt. Nach § 15 Wertpapierprospektgesetz ist der Prospekt das zentrale Dokument für die Anlageentscheidung der Investoren. Deshalb dürfen vom Unternehmen keine Angaben gemacht werden (z.B. auf der Homepage oder in Veröffentlichungen), die nicht auch im Prospekt enthalten sind. Da das Unternehmen für die Angaben im Prospekt haftet, werden im Prospekt keine Planzahlen veröffentlicht.

Wichtig für die Aufnahmebereitschaft des Kapitalmarkts ist der Bekanntheitsgrad des Unternehmens. Generell hat sich gezeigt, dass sich börsennotierte mittelständische Unternehmen leichter tun mit der Anleiheplatzierung als nicht börsennotierte Unternehmen. Für die Platzierung einer Anleihe eines nicht börsennotierten mittelständischen Unternehmens ist es von großer Bedeutung, dass das Unternehmen über einen "Brand-Name" in seiner Branche verfügt. Wesentlichen Einfluss auf die Platzierungsfähigkeit der Anleihe hat die Bereitschaft des mittelständischen Unternehmens, zu einer kontinuierlichen Information der Anleger. Erwartet wird mindestens, dass das Unternehmen einen Halbjahresbericht, den Jahresabschluss sowie wichtige Unternehmensereignisse zeitnah auf seiner Homepage veröffentlicht. Mit der kontinuierlichen Berichtserstattung über die Geschäftsentwicklung und die Meldung wichtiger Unternehmensereignisse tun sich gerade mittelständische Unternehmen traditionell schwer. Die Bereitschaft, der Finanzöffentlichkeit und den Investoren entscheidungsrelevante Informationen bereitzustellen, ist der Preis für das Mehr an Unabhängigkeit von den Banken.

Abb. 1. :  Vorteile einer Mittelstandsanleihe


Das Management der mittelständischen Unternehmen sollte darin die Chance sehen, seine Führungsqualität, Professionalität und Integrität zu dokumentieren. Mittelfristig wird sich dies in den Finanzierungskonditionen - sei es bei Banken oder am Kapitalmarkt - positiv niederschlagen, denn die Bereitstellung von Fremdkapital ist immer vom Vertrauen in die handelnden Personen geprägt.

Spezifische Marktsegmente für Mittelstandsanleihen an der Börse

Die deutschen Regionalbörsen und die Zentralbörse in Frankfurt haben den Trend zur Mittelstandsanleihe erkannt und bereits spezifische Marktsegmente geschaffen. Pionier ist die Stuttgarter Börse, die im Mai dieses Jahres mit Bondm ein spezielles Handelssegment für Mittelstandsanleihen im Freiverkehr eingerichtet hat. Bondm ist zugleich eine Plattform, die auf die Eigenemission von Anleihen mittelständischer Unternehmen, insbesondere an Privatanleger, gerichtet ist. Die Zentralbörse in Frankfurt startet ihr spezifisches Marksegment für Mittelstandsanleihen mit Beginn des neuen Jahres und nutzt dazu den bereits für Aktien mittelständischer Unternehmen erprobten Entry Standard. Zu erwarten ist, dass sich aufgrund der hohen Liquidität und der Konzentration der Investoren die Frankfurter Wertpapierbörse als die führende Börse für Mittelstandsanleihen durchsetzen wird. Langfristig werden nur jene Börsen Erfolg haben, die sicherstellen, dass nur qualitativ hochwertige Mittelstandsanleihen gelistet und gehandelt werden. Der Markt für Mittelstandsanleihen und damit eine attraktive, von Bankenkrediten unabhängige Finanzierung mittelständischer Unternehmen wird schnell sein Ende finden, wenn in der näheren Zukunft bei ersten Mittelstandsanleihen die Zinszahlungen nicht oder nicht vollständig bedient werden können. Der größte Verlierer steht dann schon heute fest: Der deutsche Mittelstand!

Fazit

Immer mehr mittelständische Unternehmen sehen in der Emission einer Anleihe eine neue, interessante Alternative zum klassischen Bankkredit. Gemessen an der Anzahl an Erstemissionen, dem öffentlichen Interesse, den erstmals an deutschen Börsen speziell für Mittelstandsanleihen geschaffenen Rahmenbedingungen kann das Jahr 2010 als Zeitenwende für die Emission von Anleihen mittelständischer Unternehmen bezeichnet werden. Die Finanzierung mittelständischer Unternehmen wird damit um eine interessante Alternative bereichert.
 


1 Spiegelbildlich dazu lag die Eigenkapitalquote bei rund 55 Prozent der mittelständischen Unternehmen unter 20 Prozent. Vgl. Creditreform, Wirtschaftslage und Finanzierung im Mittelstand, Frühjahr 2010, S. 23.

2 Vgl. KfW Bankengruppe, Unternehmensbefragung 2009 Unternehmensfinanzierung - deutliche Spuren der Krise: keine Kreditklemme, aber massive Finanzierungsschwierigkeiten, Frankfurt 2009.

3 Vgl. Creditreform, Wirtschaftslage und Finanzierung im Mittelstand, Frühjahr 2010, S. 27.

 


 

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